N. 514 - Struttura finanziaria e trasmissione degli shock monetari: risultati preliminari per la repubblica Ceca, l’Ungheria e la Polonia

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di Alessio Anzuini e Aviram Levy luglio 2004

Dal 1° maggio del 2004 dieci paesi dell’Europa centro-orientale e del Mediterraneo sono entrati a far parte della UE. La conoscenza della struttura finanziaria di queste economie, in particolare delle scelte finanziarie delle famiglie e delle imprese, è assai rilevante per valutare gli effetti della politica monetaria condotta attualmente dalle autorità nazionali e, in prospettiva, dall’Eurosistema, nonché le conseguenze di variazioni del tasso di cambio connesse, ad esempio, con la partecipazione agli AEC II o con la fissazione del tasso di conversione con l’euro. Inoltre, la letteratura economica ha messo in luce come la struttura finanziaria – sia il volume di attività e passività sia le modalità di riallocazione tra settori – può condizionare il sentiero di sviluppo di lungo periodo di un’economia.

Le fonti di finanziamento delle imprese differiscono in misura significativa nei tre paesi considerati. Se si esclude il capitale di rischio, perlopiù non quotato in borsa, in Ungheria la principale fonte di finanziamento delle imprese è rappresentata da prestiti bancari (il 34 per cento del totale), mentre nella Repubblica Ceca e in Polonia le imprese fanno ampio ricorso ai crediti commerciali: questi rappresentano il 32 e il 35 per cento delle passività, rispettivamente, contro il 10 per cento dell’Ungheria. Sebbene la difficoltà di misurare correttamente tale posta di bilancio induca alla cautela, questi dati suggerirebbero che in Ungheria i mercati finanziari sono più efficienti nel fornire fondi alle imprese. Più di metà dei debiti con le banche delle imprese in Polonia e in Ungheria sono denominati in valuta estera; tuttavia l’elevata esposizione al rischio di cambio, che per le imprese in Ungheria ammonta al 17 per cento del prodotto e negli altri due paesi al 10 per cento, non coinvolge i sistemi bancari di queste economie. In Ungheria le banche, pur avendo una posizione sull’estero ampiamente debitoria, mostrano comportamenti prudenti e non presentano un mismatch di valuta nello stato patrimoniale.

Il settore delle famiglie detiene un volume di attività finanziarie compreso tra il 55 e l’83 per cento del prodotto, assai inferiore a quello medio della UE (230 per cento). In tutti e tre i paesi le famiglie detengono attività finanziarie principalmente sotto forma di depositi bancari. In Ungheria le famiglie si distinguono per una maggiore diversificazione dei portafogli, che includono meno depositi bancari (il 46 per cento in Ungheria, il 60 per cento negli altri due paesi) e più azioni; al confronto, le famiglie della UE detengono in media solo un quarto delle loro attività in depositi bancari. Anche le passività finanziarie delle famiglie, costituite per più della metà da credito al consumo, sono assai basse in relazione al prodotto, inferiori al 10 per cento contro il 60 nella UE. Sebbene in Polonia oltre un quarto di tali passività sia denominata in valuta estera, l’elevato volume di depositi bancari in valuta estera fa sì che, in termini aggregati, la posizione in valuta delle famiglie sia largamente creditoria.

Stime econometriche condotte con dei modelli di tipo VAR (Vector AutoRegression) suggeriscono che nella Repubblica Ceca, in Polonia e in Ungheria il comovimento delle variabili macroeconomiche, in seguito ad uno shock monetario restrittivo, è in linea con quanto ci si attende a priori. In particolare, lo shock induce in tutti i paesi considerati un calo della produzione industriale e dei prezzi; per ambedue le variabili l’effetto nella Repubblica Ceca sembra essere meno persistente che negli altri due paesi. Nei tre paesi il tasso di cambio reagisce nella direzione attesa, apprezzandosi; ciò ne confermerebbe l’importanza quale canale di trasmissione degli impulsi monetari, fenomeno già noto in letteratura. Inoltre, le stime sembrano indicare che in Ungheria gli effetti di uno shock monetario sul prodotto e sul tasso di cambio sono, in media, più accentuati che negli altri due paesi. Tuttavia l’ampiezza degli intervalli di confidenza attorno ai parametri stimati induce a valutare con cautela le differenze osservabili nelle risposte dei paesi considerati.

Pubblicato nel 2007 in: Applied Economics, v. 39, 9, pp. 1147-1161