N. 904 - Contagio puro o “wake-up-call”? Un altro sguardo alla crisi del debito sovrano nei paesi aderenti alla UEM

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di Raffaela Giordano, Marcello Pericoli e Pietro Tommasino aprile 2013

Il lavoro analizza le relazioni tra i differenziali di rendimento dei titoli di Stato a dieci anni di diversi paesi aderenti all’Unione economica e monetaria (UEM) rispetto alla Germania, da un lato, e le grandezze macroeconomiche e di finanza pubblica, dall’altro lato. Il marcato aumento dei differenziali osservato per alcuni paesi suggerisce che tali relazioni siano mutate dall’ottobre del 2009, in concomitanza con l’intensificarsi della crisi greca. Lo studio fornisce un contributo innovativo rispetto ai precedenti lavori che hanno analizzato le determinanti dei differenziali di rendimento dei titoli di Stato sovrani. In primo luogo, oltre alle variabili di finanza pubblica, l’analisi utilizza anche variabili che misurano gli squilibri macroeconomici e nei conti con l’estero e la fragilità del sistema bancario. In secondo luogo, la metodologia permette di distinguere tra diverse tipologie di contagio finanziario, nonché di cogliere la relazione di lungo periodo tra il differenziale di rendimento e le variabili macroeconomiche e di bilancio.

I risultati mostrano che la crisi greca avrebbe prodotto una maggiore attenzione da parte degli investitori all’andamento delle variabili macroeconomiche e di finanza pubblica dei paesi dell’area dell’euro (wake-up call). Ciò avrebbe penalizzato i paesi con livelli di indebitamento pubblico o privato più elevati, quelli con prospettive di crescita peggiori, quelli caratterizzati da maggiori squilibri macroeconomici e nei conti con l’estero e quelli con sistemi bancari più fragili. La crisi sul mercato del debito dei titoli di Stato della Grecia non avrebbe influito, invece, in modo indiscriminato sui differenziali degli altri paesi (pure contagion).

Le stime permettono infine di ottenere dei valori di equilibrio di lungo periodo dei differenziali di rendimento coerenti con le grandezze di fondo delle diverse economie dell’area e con l’accresciuta sensibilità alle variabili macroeconomiche e di finanza pubblica.

A fine 2011, per l’Italia e la Spagna i livelli dello spread si collocavano su valori assai superiori a quelli di equilibrio di lungo periodo coerenti con le grandezze di fondo.