Negli ultimi anni l’ammontare di riserve valutarie accumulato dai paesi emergenti è cresciuto a ritmi molto elevati. La letteratura ritiene che il principale stimolo ad accumulare riserve provenga dalla necessità di disporre di risorse precauzionali da utilizzare per far fronte a eventuali crisi di liquidità. Tuttavia, tale comportamento ha dei costi per i singoli paesi in termini di minori in vestimenti e consumi. Tali costi sono spesso calcolati come la differenza tra il rendimento delle riserve e gli interessi che il paese paga sul proprio debito. Inoltre, l’accumulazione di riserve genera un’esternalità negativa per l’intero sistema finanziario, perché contribuisce ad alimentare gli squilibri globali.
La nostra analisi si concentra sulla relazione tra il livello di riserve accumulate da un paese e il costo del suo debito. In un modello di scelta ottima di portafoglio, studiamo la scelta del contratto tra il paese e i suoi creditori internazionali; determiniamo in equilibrio l’ammontare ottimo di riserve scelto dal paese, e il costo del debito stabilito dai creditori. Nel nostro studio il ruolo delle riserve è duplice: sono una risorsa facilmente liquidabile dallo stato sovrano nel caso in cui debba far fronte a una crisi di liquidità e inoltre costituiscono un tipo d’investimento di cui i creditori non possono appropriarsi in caso di insolvenza sul debito. Il principale costo associato all’accumulazione di riserve è che esse sottraggono risorse dall’investimento in un’attività produttiva non liquidabile e rischiosa, che si disperde nel caso di insolvenza sul debito, ma che genera rendimenti attesi maggiori. In altri parole, dal punto di vista dei creditori, le riserve hanno il ruolo positivo di permettere al paese di superare crisi di liquidità evitando l’insolvenza sul debito; tuttavia esse distraggono risorse dall’attività produttiva.
In linea con l’evidenza empirica, otteniamo che il costo del debito diminuisce all’aumentare delle riserve accumulate dal paese, se la probabilità di uno shock di liquidità è abbastanza alta. Tuttavia tale costo può aumentare al crescere delle riserve se i creditori anticipano che il paese non impiegherà le stesse per far fronte a eventuali crisi di liquidità, ma preferirà dichiarare insolvenza sul debito e trattenere le riserve.
Studiamo inoltre come le variabili economiche e finanziarie proprie del paese influenzano il costo-opportunità di detenere risorse liquide. In particolare, nel lavoro si dimostra che all’aumentare del rischio associato all’attività produttiva diminuisce l’ammontare ottimo di riserve, poiché la possibilità di non onorare il debito porta il paese a ignorare le realizzazioni dello shock fortemente negative. Inoltre, un maggiore grado di apertura verso l’estero dei mercati dei capitali aumenta la probabilità che il paese decida di dichiarare insolvenza in caso di crisi di liquidità.
