L’obiettivo del lavoro è investigare il ruolo della struttura della proprietà azionaria nell’ambito del problema di massimizzazione del valore dell’impresa. Studi precedenti mostrano che un grado di concentrazione azionaria sia molto elevato sia molto basso tende a ridurre il valore dell’impresa. Difatti bassi valori della concentrazione azionaria aumentano la discrezionalità del manager, che potrebbe ricercare benefici personali, quali ad esempio investimenti eccessivi. Quando la concentrazione è elevata, invece, l’intenso controllo da parte dell’azionista di riferimento limita l’autonomia strategica del management, riduce gli incentivi alla creazione di valore e influenza negativamente la redditività.
Tuttavia, non è stato ancora chiarito quali siano le relazioni tra le caratteristiche dell’impresa e il grado di concentrazione azionaria, da una parte, e i poteri e la compensazione del management, dall’altra. Il lavoro utilizza un modello teorico per analizzare le determinanti di queste relazioni.
Nel modello il conflitto di interessi tra azionisti e management ha origine nel controllo sui flussi di cassa generati dall’impresa. Di seguito si riportano i principali risultati.
Il grado ottimale di concentrazione azionaria dipende dalle caratteristiche dell’impresa, quali la rischiosità dei profitti e la disponibilità di fondi per il finanziamento degli investimenti. Nelle imprese con elevata potenzialità di crescita, il grado ottimale della concentrazione azionaria tende a essere relativamente basso, al fine di favorire l’apporto tecnico-strategico del management. Al contrario, nelle imprese con un andamento della redditività stabile nel tempo, è cruciale garantire un adeguato rapporto dividendi/utili e, di conseguenza, limitare la discrezionalità del management circa la destinazione dei flussi di cassa. Ne deriva che la concentrazione azionaria ottimale tende a essere maggiore.
Per le imprese caratterizzate da maggiore incertezza riguardo alla redditività, la concentrazione azionaria ottimale è più bassa. Una più elevata volatilità dei profitti tende a tradursi in maggiori difficoltà di autofinanziamento degli investimenti. Risulta quindi efficiente potenziare gli incentivi del management tramite un aumento della remunerazione e dell’autonomia decisionale, limitando il potere dei grandi azionisti.
Infine, quando l’impresa non è in grado di generare flussi di cassa sufficienti a finanziare gli investimenti desiderati, di riflesso al minor livello di concentrazione azionaria che ne consegue, risulta ottimale compensare il manager al di là del suo diretto contributo alla redditività dell’impresa. Il risultato è connesso alla necessità di potenziare gli incentivi del manager in misura maggiore rispetto a quanto avviene in assenza di vincoli finanziari alla capacità di reinvestimento. Esso viene quindi remunerato anche per la realizzazione di profitti dovuti a contingenze esterne.
