La BCE ha assegnato un ruolo di primo piano all’analisi monetaria nell’ambito della sua strategia di politica monetaria. In tale contesto, le previsioni d’inflazione per l’area a medio termine basate sulla crescita di M3 sono interpretabili come una possibile misura dei rischi per la stabilità dei prezzi derivanti dalle dinamiche monetarie.
Diversi lavori recenti, tuttavia, hanno evidenziato che il contenuto informativo di M3 per l’inflazione futura si è fortemente ridotto negli anni recenti: previsioni desunte da modelli bivariati — che includono l’inflazione ritardata e i valori passati e presenti della crescita di M3 — appaiono meno affidabili di quelle fornite da modelli più semplici, come l’autoregressivo o il random walk. Secondo alcuni autori questa evidenza avrebbe riflesso semplicemente la minore volatilità dell’inflazione tipica delle aree caratterizzate da una politica monetaria credibile; secondo altri, invece, il più debole legame tra moneta e inflazione negli anni recenti dipenderebbe dal peso crescente in M3 di alcune componenti particolarmente erratiche — come i depositi detenuti dagli intermediari finanziari non bancari e gli strumenti meno liquidi — strettamente connesse alle scelte di portafoglio degli operatori e non detenute per scopi transattivi.
In questo lavoro si analizza il contenuto informativo del pilastro monetario applicando la metodologia dei modelli a fattori dinamici su un ampio insieme di variabili monetarie e creditizie che comprende, oltre a M3, anche le sue diverse componenti, la scomposizione per settore detentore e le contropartite (in particolare il credito concesso al settore privato e una sua disaggregazione settoriale). Le previsioni d’inflazione sono desunte da indicatori sintetici in grado di riassumere in modo parsimonioso la struttura correlativa tra le variabili in esame, in cui un peso più elevato viene assegnato alle variabili meno erratiche.
Utilizzando dati trimestrali di 47 variabili per il periodo 1992-2008, l’analisi suggerisce che le previsioni d’inflazione desunte dai modelli a fattori dinamici sono caratterizzate da errori più piccoli di quelle ottenute con i modelli di previsione alternativi. Nella costruzione degli indicatori compositi la procedura attribuisce un peso elevato ai depositi detenuti dalle famiglie, la cui dinamica riflette maggiormente il movente transattivo, e alle forme di deposito diverse dai conti correnti, caratterizzate da una più elevata elasticità alle fluttuazioni dell’economia. Un contributo importante inoltre è assegnato agli aggregati creditizi, soprattutto ai prestiti concessi alle società non finanziarie.
Il lavoro suggerisce, pertanto, che l’analisi monetaria rimane uno strumento essenziale per la conduzione della politica monetaria, nella misura in cui essa tenga conto di un ampio insieme di indicatori monetari e creditizi e non esclusivamente della dinamica di M3.
