N. 1049 - Durata originaria del debito delle imprese e liquidità del loro mercato secondario

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di Max Bruche e Anatoli Segura gennaio 2016

Il lavoro analizza a livello teorico la relazione tra la durata originaria delle obbligazioni emesse dalle imprese e la liquidità del loro mercato secondario.

Nel modello le imprese decidono la durata del debito che emettono in funzione delle frizioni presenti sia sul mercato primario sia su quello secondario. Nel mercato primario l’impresa deve sostenere costi fissi ogni volta che effettua un collocamento. Una volta emessi, i titoli possono essere scambiati su un mercato secondario over-the-counter in cui i partecipanti – data la sua natura decentralizzata – devono sostenere costi di ricerca di una controparte e di negoziazione. In questo mercato la forza negoziale relativa delle controparti è determinata dalla differenza fra il valore fondamentale del titolo per il potenziale venditore e quello per il potenziale acquirente. In particolare, il prezzo di un titolo è inversamente legato alla sua durata residua: il detentore di un titolo a breve termine che volesse liquidarlo ha infatti una forza negoziale più elevata rispetto a quella del detentore di un titolo a lungo termine, in quanto può più credibilmente “minacciare” di interrompere la negoziazione e conservare il titolo fino alla scadenza, quando in ogni caso il titolo sarà liquidato al detentore dall’emittente. Il ridursi della forza contrattuale del venditore all’aumento della durata del titolo determina premi per scadenza crescenti.

Le imprese decidono la durata originaria del loro debito in modo da minimizzare i costi complessivi sul mercato primario, dati dalla somma dei costi fissi di emissione (maggiori per i titoli a breve termine, che devono essere rinnovati più di frequente) e degli interessi da pagare sui titoli (maggiori per i titoli a lungo termine, data la struttura crescente dei rendimenti). La durata dei titoli in circolazione determina a sua volta la forza negoziale relativa tra le controparti nel mercato secondario e, per questa via, il tasso di ingresso di equilibrio dei potenziali acquirenti.

Il risultato principale del lavoro è che in equilibrio la durata dei titoli emessi è più breve di quella ottimale per le imprese, in quanto le singole aziende non tengono conto del fatto che le loro decisioni incidono – collettivamente – sulla liquidità del mercato. Le imprese avrebbero vantaggi nel coordinarsi per aumentare la scadenza dei titoli poiché l’aumento dei costi legati ai maggiori interessi da pagare sarebbe attenuato dall’incremento dei potenziali acquirenti e, quindi, della liquidità del mercato.